Informationsgehalt Von Optionspreisen: Eine Empirische Untersuchung Der Preisbildung Am Markt Für Kaufoptionen Im Vorfeld Abnormaler Kursbewegungen Am

ISBN-13: 9783790806878 / Niemiecki / Miękka / 1993 / 391 str.

Renate Hecker

Opis

Die in diesem Buch beschriebene empirische Untersuchung geht einen wesentlichen theoretischen Schritt uber den Stand der bisherigen empirischen Kapitalmarktforschung in Deutschland hinaus. Sie beschaftigt sich mit der Frage, ob beobachtete Differenzen zwischen Markt- und Modellpreisen von Aktienoptionen okonomisch erklarbar sind. Die okonomische Erklarung solcher Differenzen wird dabei in der Vermutung gesucht, dass Insider insbesondere aufgrund des hoheren Leverage-Effektes eines Optionsengagements ihren Informationsvorsprung bevorzugt bzw. zumindest zuerst am Options- und nicht am Aktienmarkt ausbeuten. Anhand von Zeitreihen fur Kaufoptions- und Aktienkurse der Frankfurter Wertpapierborse wird deshalb untersucht, ob Optionspreise einen Informationsgehalt fur die zukunftige Aktienkursentwicklung aufweisen, der auf Handelsaktivitaten von Insidern beruhen konnte. Die Ergebnisse des implementierten statistischen Signifikanztests konnen als ein Indiz dafur gedeutet werden, dass Insider im allgemeinen dazu tendieren, positives Insiderwissen bevorzugt bzw. zumindest zuerst am Kaufoptions- und nicht am Aktienmarkt auszubeuten. Das Ergebnis stellt somit auch ein Indiz gegen die haufig aufgestellte Hypothese dar, dass die Existenz eines Optionsmarktes die "fundamental richtige" Bewertung am Aktienmarkt beeintrachtigt. Die Arbeit wurde im Februar 1993 mit dem Wissenschaftspreis der Bayerischen Landesbank fur das Jahr 1992 ausgezeichnet."

Spis treści

I. Einleitung.- 1. Problemstellung.- 2. Datenbasis und verwendete Programme zur Datenverarbeitung.- 3. Aufbau der Untersuchung.- II. Grundlegende Begriffe, Literaturüberblick und Einordnung der Untersuchung.- 1. Der Insiderhandel.- 1.1 Begriffliche und sachliche Abgrenzung.- 1.2 Der Meinungsstreit über das Insiderhandelsverbot und die Regulierung des Insiderhandels in Deutschland.- 1.3 Vorteile der Inanspruchnahme des Aktienoptionsmarktes.- 1.3.1 Die Nutzung des Aktienoptionsmarktes bei Erwartung einer Aktienkurssteigerung.- 1.3.2 Die Nutzung des Aktienoptionsmarktes bei Erwartung eines Aktienkurseinbruchs.- 2. Die Informationseffizienz des Kapitalmarktes aus theoretischer und empirischer Sicht.- 2.1 Definition und Beurteilung.- 2.2 Systematisierung und Problematik empirischer Tests auf Informationseffizienz.- 2.2.1 Systematisierung der Untersuchungsansätze für den Aktienmarkt.- 2.2.1.1 Tests auf schwache Informationseffizienz.- 2.2.1.2 Tests auf halbstrenge Informationseffizienz.- 2.2.1.3 Tests auf strenge Informationseffizienz.- 2.2.2 Probleme der Untersuchungsansätze für den Aktienmarkt.- 2.2.3 Systematisierung der umfassenderen Untersuchungsansätze mit Berücksichtigung des Optionsmarktes.- 2.2.3.1 Tests auf Informationseffizienz des Optionsmarktes.- 2.2.3.2 Tests auf Beeinflussungen des Aktienmarktes durch den Optionsmarkt.- 2.2.3.3 Tests auf den Informationsgehalt von Optionspreisen für die Kurse der zugrunde liegenden Aktien.- 2.2.4 Spezielle Probleme der Untersuchungsansätze mit Berücksichtigung des Optionsmarktes.- 2.3 Erkenntnisse bereits veröffentlichter Untersuchungen.- 2.3.1 Erkenntnisse über die Informationseffizienz des deutschen Aktienmarktes.- 2.3.1.1 Schwache Informationseffizienz.- 2.3.1.2 Halbstrenge Informationseffizienz.- 2.3.1.3 Strenge Informationseffizienz.- 2.3.2 Erkenntnisse über die Informationsverarbeitung auf dem Kapitalmarkt bei Berücksichtigung des Optionsmarktes.- 2.3.2.1 Die Informationseffizienz des Optionsmarktes.- 2.3.2.2 Der Einfluß des Optionsmarktes auf den Aktienmarkt.- 2.3.2.3 Der Informationsgehalt von Optionspreisen für die Kurse der zugrunde liegenden Aktien.- 3. Der Untersuchungsansatz.- 3.1 Die gewählte Untersuchungshypothese und die ihr zugrunde liegenden Annahmen.- 3.2 Vorteile und Problematik der formulierten Untersuchungshypothese.- 3.3 Beurteilung des Untersuchungsansatzes vor dem Hintergrund der Informationseffizienz.- III. Der Aktienoptionsmarkt.- 1. Das börsenmäßige Optionsgeschäft in Deutschland in den Jahren 1983–1987.- 1.1 Grundstruktur und Terminologie des Aktienoptionsgeschäftes.- 1.2 Entwicklung und Kennzahlen des Aktienoptionshandels in Deutschland.- 1.3 Die wesentlichen Bedingungen für Optionsgeschäfte in Aktien.- 1.3.1 Überblick über die rechtlichen Grundlagen.- 1.3.2 Standardisierung der Basispreise und Optionslaufzeiten.- 1.3.3 Mindestschluß und Optionspreisfeststellung.- 1.3.4 Die Behandlung von Nebenrechten.- 1.3.5 Transaktionskosten, Steuern, Sicherheitsleistungen.- 1.3.6 Termin- und Differenzeinwand.- 2. Ermittlung von Fehlbewertungen am Optionsmarkt.- 2.1 Die Bewertung von Kaufoptionen nach dem Modell von Black/Scholes.- 2.1.1 Darstellung und Annahmen des Grundmodells.- 2.1.2 Das modifizierte Modell bei fehlendem Dividendenschutz.- 2.2 Empirische Relevanz des Black/Scholes-Modells.- 2.2.1 Alternative Optionsbewertungsmodelle.- 2.2.1.1 Risikoneutrale Bewertungsrelationen.- 2.2.1.1.1 Modelle mit perfektem Hedging.- 2.2.1.1.2 Modelle ohne perfektes Hedging.- 2.2.1.2 Präferenzabhängige Bewertungsrelationen.- 2.2.2 Grundsätzliche Probleme eines Tests auf Validität des Bewertungsmodells.- 2.2.3 Verletzungen der Annahmen des Black/Scholes-Modells und seine empirische Überprüfung auf dem deutschen Markt.- 2.2.3.1 Vollkommene Märkte.- 2.2.3.2 Kontinuierlicher Handel als Voraussetzung für ein risikoloses “Hedge-Portfolio”.- 2.2.3.3 Dividendenzahlungen.- 2.2.3.4 Kontinuierlicher Aktienkursverlauf mit konstanter Volatilität.- 2.2.3.5 Der Erklärungsgehalt des Black/Scholen-Modells für den deutschen Markt.- 2.2.4 Beurteilung der Entscheidung für das Black/Scholen-Modell.- 2.3 Die Spezifikation der Parameter des Black/Scholes-Modells.- 2.3.1 Basispreis und Laufzeit der Option.- 2.3.2 Die Wahl des Aktienkurses unter dem Gesichtspunkt der Marktsynchronisation.- 2.3.3 Die Wahl des Zinsfußes.- 2.3.4 Die Schätzung der zukünftigen Aktienkursvolatilität.- 2.3.5 Zusätzliche Parameter des modifizierten Black/Scholes-Modells.- 2.4 Die Auswertung der Optionsdaten.- 2.4.1 Einige Kennzahlen der Stichprobe.- 2.4.2 Die Berechnung der Fehlbewertungen.- 2.4.2.1 Ermittlung und Analyse der Fehlbewertungen pro Option.- 2.4.2.2 Ermittlung und Analyse der durchschnittlichen Fehlbewertungen pro Tag.- IV. Selektion von Tagen mit “Abnormal Performance” am Aktienmarkt.- 1. Das theoretische Bewertungsmodell für den Aktienmarkt.- 1.1 Darstellung und Annahmen des Marktmodells.- 1.2 Der Begriff der “abnormal performance” und die Interpretation des Störterms aus modelltheoretischer Sicht.- 2. Empirische Relevanz des Marktmodells für den deutschen Aktienmarkt.- 2.1 Stabilität der Modellparameter.- 2.2 Einindex- versus Mehrfaktorenmodell.- 3. Schätzung der Parameter und Störvariablen des Marktmodells mit Hilfe des Kleinst-Quadrate-Schätzers der linearen Regression.- 3.1 Darstellung und Annahmen des Kleinst-Quadrate-Schätzers.- 3.1.1 Modellannahmen.- 3.1.2 Das Schätzverfahren.- 3.2 Die Spezifikation des Regressionsmodells.- 3.2.1 Die Aufteilung des Untersuchungszeitraums.- 3.2.2 Die endogene Variable.- 3.2.3 Die Wahl des Marktfaktors.- 3.3 Die Regressionsergebnisse.- 4. Ermittlung der Intervalle mit ausgeprägten Residuen.- 5. Verletzungen der Modellannahmen des gewöhnlichen Kleinst-Quadrate-Schätzers.- 5.1 Auswirkungen extremer Residuen.- 5.2 Die Wahrscheinlichkeitsverteilung der Störgröße.- 5.3 Die Momente zweiter Ordnung.- 5.3.1 Autokorrelation.- 5.3.2 Heteroskedastizität.- V. Der Informationsgehalt des Optionsmarktes für den Aktienmarkt.- 1. Erwartete Asymmetrie der Testergebnisse.- 2. Durchführung des Tests auf zeitlichen Vorlauf der Optionspreise.- 2.1 Formale Darstellung der Stichprobe und Beschreibung des Testverfahrens.- 2.1.1 Systematisierung des Datenmaterials mit Hilfe von Vier-Felder-Tafeln.- 2.1.2 Das Testverfahren.- 2.2 Spezifikation der relevanten Merkmale und Beschreibung der Testdurchläufe.- 2.2.1 Die Aufteilung des Untersuchungszeitraums und der Optionsstichprobe.- 2.2.2 Die Bestimmung der potentiellen Insiderhandelstage.- 2.2.3 Das Fehlbewertungsmerkmal als dichotome Variable.- 2.3 Darstellung und Auswertung der Testergebnisse.- 2.3.1 Die Testergebnisse bei Berücksichtigung von Intervallen mit positiver “abnormal performance” am Aktienmarkt.- 2.3.1.1 Tabellarische Ergebnisübersicht.- 2.3.1.2 Auswertung und Interpretation der Ergebnisse.- 2.3.1.2.1 Vorbemerkung.- 2.3.1.2.2 Stabilität der Ergebnisse im Zeitablauf.- 2.3.1.2.3 Abhängigkeit der Ergebnisse von der betrachteten Restlaufzeitklasse.- 2.3.1.2.4 Fazit.- 2.3.2 Die Testergebnisse bei Berücksichtigung von Intervallen mit negativer “abnormal performance” am Aktienmarkt.- 2.3.2.1 Tabellarische Ergebnisübersicht.- 2.3.2.2 Auswertung und Interpretation der Ergebnisse.- 2.3.2.2.1 Vorbemerkung.- 2.3.2.2.2 Stabilität der Ergebnisse im Zeitablauf.- 2.3.2.2.3 Abhängigkeit der Ergebnisse von der betrachteten Restlaufzeitklasse.- 2.3.2.2.4 Fazit.- VI. Zusammenfassung und Ausblick.- 1. Die Untersuchungshypothese und der gewählte Testansatz.- 2. Methodische Probleme des Testansatzes und mögliche Vorbehalte bei der Interpretation der Testergebnisse.- 2.1 Probleme der formalen Modellbildung und der verwendeten Datenbasis.- 2.2 Probleme der materiellen Interpretation der Testergebnisse.- 3. Gewonnene Ergebnisse und ihre Interpretation im Hinblick auf das Verhalten von Insidern.- 4. Einordnung der Ergebnisse im Hinblick auf die Informationseffizienz des Kapitalmarktes.- 5. Ansatzpunkte für weiterführende Untersuchungen.- Anhang I: Prozentuale Zusammensetzung der um Brief- und Geldkurse bereinigten Optionsstichprobe.- Anhang II: Durchschnittliche Optionsfehlbewertungen pro Tag.- Anhang III: Graphische Darstellung des Fehlbewertungsverlaufs für die aggregierte Optionsstichprobe.- Anhang IV: Streudiagramme der Residuen von BMW.- Anhang V: Selektierte Intervalle mit ausgeprägten Residuen.- Anhang VI: Anzahl der selektierten potentiellen Insiderhandelstage.

O autorze

Prof. Dr. Renate Hecker lehrt Betriebswirtschaftslehre, insbesondere Internationale Rechnungslegung und Wirtschaftsprüfung, an der Universität Tübingen.